恒源煤电(600971)成本费用控制出色，国企改革将是其重要看点

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　　公司披露2016 年报实现营业收入463 亿元，同比增长1662%;归属于上市公司股东净利润035 亿元，扭亏为盈;EPS 为004 元股;公司拟不分红，也不进行资本公积金转增股本。

　　销量逆势增加，混煤贡献主要增量。报告期内，公司原煤产量1276 万吨，同比下降108%，由于产销率大幅提升124 个百分点至856%，公司商品煤销量达到1092 万吨(+45 万吨)。其中，混煤销售676 万吨(+109 万吨)，洗精煤287 万吨(-28 万吨)，块煤10 万吨(-7 万吨)，煤泥119 万吨(-28 万吨)。

　　拟关闭两处煤矿，计提资产减值损失73 亿元。2016 年末，公司有7 座煤矿，总产能1485 万吨，依据公司去产能规划，2017 年底前将关闭刘桥一矿(140万吨年)，2018 年底前将关闭卧龙湖煤矿(90 万吨年)，剩余产能1255 万吨。本年度，公司对两对矿井共计提了73 亿元减值损失，减少了归母净利润73亿元，若不考虑减值损失，公司2016 年吨煤净利润达到70 元吨。

　　成本下降显着，吨煤毛利达到201213 平均水平。2016 年，公司主要通过大幅压缩材料成本(-4072%)和职工薪酬(-3864%)，实现吨煤成本仅为253元吨(-36%)，同期实现吨煤价格378 元吨(+137%)，吨煤毛利达到125元吨，达到2012、2013 年均值水平。

　　期间费用率下降明显，2017 年拟控制在76 亿元内。2016 年，公司期间费用合计63 亿元(-287%)，占收入比重为14%，大幅下降86 个百分点。其中，管理费用为363 亿元，大幅下降272 亿元(-428%)，这一方面因为部分税金被划分至营业税金及附加科目中(043 亿元)，当然核心因素还是公司内部严控费用支出。根据公司2017 年计划，期间费用率仍将控制在14%左右，合计不超过76 亿元。

　　安徽省国企改革或成公司未来重要看点。安徽省在2016 年出台《关于深化国资国企改革的实施意见》，明确提出推动整体上市是工作重点。公司大股东皖北煤电集团(持股5496%)旗下除了未上市煤矿产能2000 多万吨，还包括200 多万吨煤化工业务、近3000 万吨交易量的煤炭贸易业务以及6 座电厂等。作为开采条件一般、内生增长乏力的公司，外延式发展或有助于其做大做强。

　　盈利预测与估值。我们预测公司20171819 年实现归属于上市公司股东净利润614726738 亿元，同比增长1641%、183%和16%，折合EPS 分别为061073074 元股，维持公司增持评级，给予2018 年15XPE，目标价11 元。

　　风险提示 宏观经济增速不及预期;行政性去产能不确定。